在中國，監(jiān)管政策與整治辦法向來是針對風(fēng)險與亂象而設(shè)立。針對股權(quán)眾籌，從2014年末開始，監(jiān)管層曾連續(xù)出臺了一系列的試行辦法、通知以及管理辦法，加上網(wǎng)上流傳的互聯(lián)網(wǎng)專項整治方案中的相關(guān)條例，無不是針對股權(quán)眾籌的風(fēng)險與亂象。

下面，讓我們對國內(nèi)監(jiān)管股權(quán)眾籌的歷程做一個簡單的概述。

“互聯(lián)網(wǎng)”與“非公開”的矛盾

名不正則言不立。如果想正確適度的監(jiān)管“股權(quán)眾籌”，首先要為這個行業(yè)正名。

眾所周知，“眾籌”一詞翻譯自英文的“crowdfunding”，而針對股權(quán)的眾籌，理所當(dāng)然的便成為了“股權(quán)眾籌”。所以，民間最初關(guān)于這個領(lǐng)域的統(tǒng)一叫法，本沒有什么異議，不論是平臺、從業(yè)者、投資者還是媒體，不論是口頭聊天、正式演講還是見諸輿論，大家都對股權(quán)眾籌一詞的含義和覆蓋范圍沒有什么分歧。所以，當(dāng)政府想對這一新興的金融創(chuàng)新進(jìn)行監(jiān)管的時候，便很自然的使用了“股權(quán)眾籌”一詞。

2014年12月18日，中國證券業(yè)協(xié)會曾下發(fā)《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法(試行)(征求意見稿)》，正式將“私募股權(quán)眾籌”納入監(jiān)管文件，但該文件并未最終落地。2015年7月29日，正式公布施行的監(jiān)管規(guī)則《場外證券業(yè)務(wù)備案管理辦法》中繼續(xù)使用了“私募股權(quán)眾籌”一詞。短短五天后，也就是8月3日，證監(jiān)會下發(fā)了《關(guān)于對通過互聯(lián)網(wǎng)開展股權(quán)融資活動的機(jī)構(gòu)進(jìn)行專項檢查的通知》，廢除“私募股權(quán)眾籌”的概念。8月10日，證券業(yè)協(xié)會宣布修改十天前才發(fā)布的《場外證券業(yè)務(wù)備案管理辦法》，將“私募股權(quán)眾籌”改為“互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資”。

在不到一年的時間內(nèi)的反復(fù)修改定義，而且最終確定了“互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資”這個稍顯別扭的概念，在一定程度上透露出監(jiān)管層內(nèi)部意見的混亂。

按理來說，“私募”與“眾籌”，“互聯(lián)網(wǎng)”與“非公開”，本身就是互相矛盾的概念，放在一起到底說明了什么，單看這個詞很難不讓人困惑。但如果從之前的文件中找尋蛛絲馬跡，還是會發(fā)現(xiàn)一些端倪?？v覽之前的“通知”、“辦法”，可以總結(jié)出兩條針對互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資的標(biāo)準(zhǔn)，分別是融資方是否在平臺以外公開宣傳和平臺是否向非注冊和不合格的投資用戶發(fā)行產(chǎn)品。如果這么看，“互聯(lián)網(wǎng)”與“非公開”這對“天然”的矛盾體，似乎又得到了某種程度的調(diào)和。

不論如何，既然“非公開股權(quán)融資”成為了現(xiàn)行的互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資業(yè)務(wù)唯一合規(guī)的名稱，那以后就不宜再冠以“眾籌”等名義。這樣既可以在一定程度上避免因概念混淆亂戴帽子而產(chǎn)生的欺詐項目以及非法集資項目，也可以規(guī)避一些平臺打著“股權(quán)眾籌”旗號，通過互聯(lián)網(wǎng)形式進(jìn)行私募股權(quán)投資等基金等籌集行為和突破200人法律紅線的股權(quán)融資業(yè)務(wù)。為了統(tǒng)一上下文，本文的下面部分還是繼續(xù)使用“股權(quán)眾籌”一詞。

自融、資金池與明股實債

除了打著“股權(quán)眾籌”的幌子開展非法集資這種重大違法行為，也有平臺在做一部分股權(quán)眾籌業(yè)務(wù)的同時，也涉及到了自融、設(shè)立資金池，實股明債、營銷宣傳化等違規(guī)行為。

其中，平臺自融是指平臺設(shè)立虛假項目，將從網(wǎng)上融到的資金用于自己使用，此外也有融資公司或項目自己設(shè)立一個股權(quán)眾籌平臺進(jìn)行自融的。資金池是指平臺把客戶資金集合起來，這樣的平臺風(fēng)險都不小。

上面兩個風(fēng)險都比較好明白，比較難解釋的是實股明債。股權(quán)與債權(quán)均是資本市場的成熟產(chǎn)品，雖然都可作為企業(yè)融資工具，但對應(yīng)的權(quán)利、義務(wù)等本質(zhì)卻完全不同。

所謂的“實股明債”，是將債權(quán)產(chǎn)品包裝成“股權(quán)概念”進(jìn)行營銷，也就是說，有一些股權(quán)眾籌項目是把P2P與股權(quán)眾籌項目結(jié)合在一起的，好像是股，卻又承諾到期償還本金，保證收益，投資者好像是投股權(quán)，實際上投的是債權(quán)，這種操作方法是對投資者的嚴(yán)重誤導(dǎo)，或已涉嫌違規(guī)。

再說說營銷傳銷化。上面講定義的部分已經(jīng)提到，股權(quán)眾籌的正式名稱是“互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資”，所謂的非公開，也就是說不能向平臺注冊用戶以外的人進(jìn)行宣傳，所以線下的私下接觸成了必要的形式，這就容易使其向“傳銷”演變。

不久前，網(wǎng)上曾列出國內(nèi)理財、眾籌、股權(quán)投資領(lǐng)域的“疑似傳銷名錄”，指出各類打著股權(quán)等名號的資金傳銷似已泛濫成災(zāi)。實際上，目前針對股權(quán)投資項目的融資平臺，尚未大面積曝出虛假項目，但虛報領(lǐng)投機(jī)構(gòu)、虛假投資金額、將風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給散戶投資人等現(xiàn)象已初現(xiàn)端倪，值得警惕。

透明度與信息披露水平待提升

專業(yè)投資機(jī)構(gòu)在對企業(yè)進(jìn)行線下股權(quán)投資時，會對企業(yè)進(jìn)行實地盡職調(diào)查，盡可能獲取詳盡真實的企業(yè)信息。而通過互聯(lián)網(wǎng)平臺參與非公開股權(quán)投資的散戶，只能通過融資企業(yè)在融前披露的融資計劃書來判斷投資意向，以及通過融后披露的年報及其他信息來跟蹤企業(yè)進(jìn)展。

目前，國內(nèi)幾大主要股權(quán)眾籌平臺對企業(yè)融資前計劃書的內(nèi)容格式要求大體相近，如公司基本業(yè)務(wù)、商業(yè)模式、運(yùn)營現(xiàn)狀、團(tuán)隊構(gòu)成、股權(quán)結(jié)構(gòu)、融資計劃等，合格投資人均可藉此獲取準(zhǔn)確的基本信息。但是，在融資后的信息披露上，雖然大多數(shù)平臺要求企業(yè)定期披露年報，不定期披露各類可能影響股東收益的重要信息，但在實際運(yùn)行中能真正落地的并不多。

以年報為例，A股主板、創(chuàng)業(yè)板以及三板上市的企業(yè)，均要求披露經(jīng)審計的財務(wù)信息，并制定了嚴(yán)格的年報格式標(biāo)準(zhǔn)，這一目的在于充分保護(hù)投資人利益。然而，在股權(quán)眾籌平臺融資的通常是VC階段的初創(chuàng)企業(yè)，他們多數(shù)不具備承擔(dān)財務(wù)審計的能力，另一方面，要求這些企業(yè)面向幾十位投資人披露過于詳細(xì)的企業(yè)財務(wù)信息，或?qū)е旅舾行畔⑼饬?，影響企業(yè)日常運(yùn)行乃至下一輪融資。

總之，透明度與信息披露互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管的重中之重，這點從監(jiān)管層出臺的多份辦法、通知、文件中可以印證。良好的信息披露，既可以減少平臺方違法違規(guī)的幾率，也可以保障投資方的資金安全，還可以在一定程度上避免投融雙方的違約糾紛、股權(quán)代持糾紛、合伙糾紛、退出糾紛以及居間代理合同糾紛。因此，如何在信息披露與隱私信息保護(hù)之間取得平衡，是股權(quán)眾籌平臺亟需探索的課題。